L'inflazione rialza la testa?

Poco dopo metà febbraio la Federal Reserve ha aumentato a sorpresa il Tasso Ufficiale USA dello 0,50%.
Questa decisione ha sancito di fatto il termine della lunga fase di politica monetaria accomodante per fronteggiare la crisi economica.

L'intero panorama degli osservatori si è dichiarato preso alla sprovvista da tale decisione, sottolineando due punti particolari, ovvero se fosse il caso di mettere a rischio la fragile ripresa economica e, per noi europei, se la decisione FED presuppone una prossima ed analoga manovra BCE.

La FED è tradizionalmente molto più dinamica nelle sue decisioni sui tassi: negli USA, a fronte di segnali di miglior rimbalzo della congiuntura, si è già registrato un notevole rimbalzo (Figura 1) dell'inflazione, il cui tasso tendenziale (nel linguaggio anglosassone Year on Year, cioè YoY) è passato da minimi dell'estate 2009 di -2% a ultimi valori pari a +2,5%.
E' evidente che in tale combinazione numerica pesa il gioco del confronto statistico con indici molto compressi ad inizio 2009 (per cui il confronto percentuale con i valori di inizio '10 è amplificato numericamente), tuttavia il messaggio della FED è chiaramente indirizzato a voler tenere sotto stretto controllo l'andamento dei prezzi al consumo.

Cosa possiamo allora aspettarci dalla BCE, che, erede della Bundesbak, sta ancora più attenta al controllo sull'inflazione?
Partiamo innanzi tutto dall'analisi di questa variabile economica. L'inflazione europea (Figura 2) ha già registrato un rimbalzo numerico del tasso tendenziale (YoY), ma l'ampiezza dei movimenti è meno accentuata che nel caso statunitense. In Europa il tasso YoY è sceso a minimi prossimi a -1% (tasso medio 2009: 0,3%), ma è risalito (gennaio '10) all'1% (preliminare di febbraio: 0,9%),

Sull'inflazione, come su tutte le variabili che generano un indice statistico, è possibile applicare delle metodologie statistiche, che consentono di elaborare delle ipotesi evolutive circa il prossimo futuro. In pratica, ipotizzando delle prossime variazioni mensili (Month on Month,  MoM), si ottengono i rispettivi indici dei mesi futuri e, confrontandoli con gli indici storici, se ne derivano i valori dell'indice tendenziale (YoY) e il valore medio annuo.

Si individuano tre ipotesi di variazioni MoM: A) Si applica in modo standard per ogni mese futuro la variazione MoM media del periodo 2000-2009, pari a 0,2% MoM (in altri termini: l'inflazione europea mediamente aumenta dello 0,2% al mese);
B) In modo leggermente più raffinato, si tiene conto della stagionalità applicando per ciascun mese futuro la media della variazione MoM registrata da quel mese nel periodo 2000 - 2009 (in pratica: per il mese di marzo, si calcola la media del tasso MoM, pari a 0,6% e lo si applica e così via);
C) Infine, poiché si vorrebbe veder ripartire l'economia, possiamo ipotizzare di applicare per ciascun mese del 2010 la media del tasso MoM registrato da quel mese nel biennio "espansivo" 2006 - 2007, quando il PIL europeo cresceva al 2,5% abbondante annuo.

La tabella di Figura 3 illustra i risultati dell'elaborazione, tenendo presente che il dato di gennaio 2010 è già noto (1% YoY) e per febbraio si assume valido il preliminare (0,9% YoY).
Nell'ipotesi A, il tasso YoY resta ben sotto l'1% fino a metà anno e sale successivamente poco oltre tale livello (tasso medio 2010: 0,9%).
Nell'ipotesi B, il tasso YoY si sposta già a fine inverno a ridosso dell'1,5% e sale a massimi estivi del'1,7% (tasso medio 2010: 1,4%).
Infine nell'ipotesi C, in un clima "espansivo", il tasso YoY punta già nell'immediato verso il 2%, livello che raggiungerebbe in estate, con un successivo ulteriore rialzo in autunno, concludendo l'anno al 2,3% (tasso medio 2010: 1,7%).

Non sono per ora all'orizzonte vere e proprie fiammate inflattive, tuttavia la tabella di Figura 3 induce a concludere che la fase di inflazione calante sia ormai alle spalle. In particolare va segnalato che le citate scalette evolutive non tengono conto di possibili recrudescenze per eventuali frizioni internazionali che si potrebbero scaricare sui prezzi del petrolio (al momento abbastanza "tranquilli") o per le pressioni sui costi delle materie prime industriali al seguito di una ripresa economica molto intensa nei Paesi Emergenti (Cina, India, etc.).

Sia nell'ipotesi B che nell'ipotesi C, si nota inoltre che la maggior"spinta" mensile avviene nei mesi di marzo e aprile, quando evidentemente gli incrementi registrati ad inizio anno dai listini di vendita giungono sui prezzi al consumo.

Ad eccezione dell'ipotesi C, le prime due non paiono infastidire più di tanto la BCE, che da sempre ha dichiarato di accettare un tetto dell'inflazione al 2%. Tuttavia proprio l'ipotesi C ci permette di toccare con mano che basta poco per avvicinarsi pericolosamente (o addirittura superare) tale livello, per cui è presumibile attendersi una politica monetaria europea molto attenta al riguardo. Considerata la strutturale accelerazione dell'indice MoM fra marzo e aprile, è ragionevole mettere in programma una stretta monetaria preventiva a cavallo fra inverno e primavera.

A tal riguardo, cosa pensano i mercati? L'indicatore chiave in tal senso è costituito dai Tassi Forward , cioè dai tassi trimestrali impliciti nella curva dei tassi spot. Tenendo presente che è ragionevole ipotizzare che un tasso monetario trimestrale sia di poco superiore al corrispondente Tasso ufficiale, la scaletta dei Tassi Forward segnala le attese del mercato sulle prossime mosse di politica monetaria.

Per quanto riguarda i tassi Euro (Figura 4), l'Euribor spot (0,65% circa) è ancora legato alla fase di possibili ribassi, ma quello forward sale progressivamente fino al 3,70% a fine 2015, incorporando attese di PcT BCE in salita fino al 3,50%.
Siamo partiti dalla decisione FED e concludiamo con una carrellata sui Tassi Forward USD e relative attese sui FED Fund (Figura 5): i tassi monetari trimestrali (oggi ancora allo 0,25% circa) sono stimati in salita fino al 5,20% a fine 2015, con FED Fund che li seguono nel trend di risalita fino al 5%.

                                                 Carlo Crovella