Gran Bretagna, Francia, Spagna, Giappone, Stati Uniti, solo per citarne alcuni: i problemi di bilancio attanagliano molti paesi, non solo a grave rischio come la Grecia e non solo in Europa. L'Unione Europea, tra le altre iniziative, mette in campo il Fiscal Compact.

Proviamo qui ad analizzare più da vicino i suoi possibili futuri effetti prendendo come caso di studio proprio l'Italia.
Ecco il quesito da cui partiamo:
se l'Italia risolvesse i suoi problemi di spread, riuscirebbe a crescere, a ripagare il suo debito pubblico e a rispettare il Fiscal Compact ? Come noto, il Fiscal compact, formalmente Trattato sulla stabilità, coordinamento e governance nell'unione economica e monetaria, conosciuto anche come Patto di bilancio, è il trattato che è stato firmato il 2 marzo 2012 da 25 Stati dell'Unione europea.

La tabella seguente presenta tre scenari compatibili con il Fiscal Compact, che permetterebbero di ridurre il rapporto Debito/PIL al 60% in venti anni.

 

Scenario  
       1

Scenario
       2

Scenario
      3

Interesse nominale

       2

       2,74

      2,74

Inflazione

       2

       2

       2

Interesse reale

           -  

       0,73

       0,73

Crescita del PIL

       2,30

       2,30

       0,8

Avanzo primario

      1,24

      1,88

       3,13

Avanzo generale

     -0,50

     -0,50

      0,70

In essi ipotizziamo sempre  che l'Italia paghi sui suoi BTP decennali un interesse  basso. Cio' potrebbe solo succedere se vi fosse una garanzia europea sulla nostra solvibilita`.
Il 6 settembre 2012 la BCE si e' impegnata in tal senso, condizionando pero' questo impegno alla disponibilità italiana a sottoscrivere alcuni impegni con le autorità europee e quindi con la BCE stessa. Qualcosa che, per ora, l'Italia non sembra voler fare. Ipotizziamo invece che tra BCE ed Italia si trovi un accordo.
Si noti bene che in tutti questi scenari il cambio reale italiano resterebbe quello attuale, cioe` di circa il 20% superiore a quello del 1999, senza alcuna possibilita` di stimolare la crescita tramite una sua riduzione ed uno stimolo alla domanda estera. Questa al momento e` un'ipotesi ottimistica perche' il cambio reale dell'Italia con la Germania attualmente sta apprezzandosi ulteriormente.

Scenario 1- Tassi reali nulli e politica virtuosa  (Figura 1)

Ipotizziamo il tasso d'interesse del 2% sui BTP decennali (la forma piu' stabile di finanziamento del debito, perche` non richiede continui rinnovi e soprattutto e` un indicatore della capacita` di un paese di prendere a prestito), contro l'attuale 5,18% (10/09/2012). Ipotizziamo poi che l'inflazione sia all'2% (attualmente, in piena recessione, e` comunque del 3,1%). Cio' implica ipotizzare che gli investitori desiderino prestare denaro al Tesoro italiano ad interessi reali nulli per venti anni consecutivi. Un'ipotesi abbastanza estrema. Supponiamo quindi che l'Italia in tutto il periodo considerato abbia un  avanzo primario medio dell'1,24% del PIL,  ottenendo sempre il massimo deficit di bilancio consentito dal trattato (0,5% del PIL).

In queste  condizioni supponiamo che l'Italia possa avere un tasso di crescita medio del PIL reale pari al 2,3% annuo. Attualmente l'Italia, con un'avanzo primario del 3,4% sul PIL è  in recessione del 2,6% ed invece un simile tasso di crescita medio lo ebbe solo negli anni '80 con disavanzi primari di quasi il 3% ed una popolazione assai piu' giovane di oggi.

Scenario 2 -  Tassi bassi, politica virtuosa e crescita prodigiosa (Figura 2)

Abbandoniamo l'ipotesi di un tasso di interesse reale nullo e supponiamo invece che l'Italia paghi sui suoi BTP un interesse del 2,74% (invece dell'attuale 5,18%). Ipotizziamo poi che l'inflazione sia al 2%. Cio' significa ipotizzare che gli investitori desiderino prestare denaro al Tesoro italiano ad interessi reali pari allo 0,73%. Lo stesso tasso di interesse reale medio che praticarono tra il 1999 e 2007     (Figura 3); anni che oggi vengono ricordati come anni della grande occasione mancata, proprio perche' i tassi di interesse erano tanto bassi.  
Quest'ipotesi e` comunque piu' realistica della precedente. Supponiamo quindi che l'Italia in tutto il periodo considerato riesca ad avere un avanzo primario medio dell' 1,88% del PIL ed un deficit pari allo 0,5% del PIL, il massimo deficit strutturale consentito dal trattato.

 

In queste  condizioni supponiamo che l'Italia possa avere un tasso di crescita medio del PIL reale pari al 2,3% annuo. Questa e` l'ipotesi piu' problematica di questo secondo scenario. Essa postula che l'Italia, pur in presenza di un forte avanzo primario cresca  con un  tasso di crescita equivalente a quello che aveva negli anni '80.

Scenario 3 - Tassi bassi, crescita sostenuta e politica virtuosissima               (Figura 4)

In questo scenario l'interesse reale e' come nel caso precedente dello 0,73% , ma l'avanzo primario verrebbe ad essere addirittura del  3,13% del PIL .
Ci fu un periodo storico tra il 1992 ed 1998 quando l'Italia ebbe avanzi primari anche livemente superiori a questi (3,48); va pero' sottolineato che quei saldi allora includevano i proventi di privatizzazioni.
In queste condizioni l'Italia dovrebbe crescere mediamente dell'0,8 % all'anno. Tra il 1992 ed 1998 crebbe si' in media del  1,35% all'anno , ma con una bilancia dei pagamenti in attivo anche grazie alla fuoriuscita dallo SME e alla svalutazione della lira.

Recente passato e crisi finanziarie

Durante l'ultimo trentennio (Figura 5) si passo' dai disavanzi a due cifre degli anni '80  ad un avanzo primario del 3,42% tra 1992 e 1999. Nel 1992 la forte svalutazione della lira comunque condusse a stimolare la domanda estera ed a  forti avanzi delle partite correnti della bilancia dei pagamenti (+1,37%) e permise comunque di crescere  ad un tasso medio dell'1,36% annuo (Figura 6).

Negli anni tra 2000 e 2007 vi fu un leggero allentamento della politica restrittiva, che comunque condusse ad un avanzo primario medio pari al 2,18 % del PIL  (oggi in Germania e` assai minore) e ad una crescita dell'1,56% annuo.
Dal 1992  l'Italia e` stata la grande economia europea con l'avanzo primario medio piu' elevato (Figura 7).
Gli italiani, per pagare i debiti pregressi, sono sempre vissuti al di sotto dei loro mezzi.

Questa politica fu anche il risultato, specie negli anni '90, di grosse vendite di aziende e partecipazioni azionarie pubbliche.
Esse da un lato implicarono minori tagli della spesa pubblica corrente e minori effetti restrittivi sulla crescita di quanto sarebbe stato richiesto da avanzi primari tanto grandi, ma dall'altro implicarono una riduzione dell'attivo dello stato e talvolta, in presenza di vendite di cespiti  nazionali a soggetti esteri, anche  un effetto negativo sulla posizione netta sull'estero della nazione.

In questo quadro si consegui' una riduzione del debito pubblico di 18 punti di PIL , portandolo al 103,1% del 2007              (Figura 8). Una crisi finanziaria non  originata in Italia ha ricondotto il paese ad un rapporto debito/PIL  peggiore di quello che aveva nel 1994; ora pero' nell'attivo pubblico non vi sono piu' quei grossi cespiti bancari, assicurativi, autostradali, telefonici, ecc. che nel 1994 rendevano la situazione patrimoniale netta del paese assai migliore di oggi.

Tutti gli scenari qui considerati, e qui usciamo dalla simulazione del caso-Italia, presuppongono un quadro internazionale per venti anni  privo di gravi shock.
Questa e` fra tutte proprio l'ipotesi meno realistica. Oltre ad un mondo privo di gravi  conflitti internazionali, guerre e shock energetici, qui si postula un mondo privo di gravi crisi finanziarie.
Cio' presuporrebbe  che fossero stati risolti i principali problemi che han condotto alla crisi del 2007-2008.
Gary Gorton e Andrew Metrick e Andrew Lo presentano sul Journal of Economic Literature le molteplici diagnosi finora formulate sulla natura e sulle cause della crisi finanziaria del 2007/2008.
Su di una cosa c'e' consenso: che un consenso non e` stato trovato.

John Gapper e John Kay, due editorialisti del Financial Times, ritengono improbabile che in queste condizioni il sistema finanziario sia stato messo in sicurezza, non fosse altro perche' i rimedi adottati dai diversi paesi differiscono grandemente gli uni dagli altri, mancando un consenso internazionale circa i rimedi da adottare ed essendo i legislatori sottoposti all'azione delle lobby. Ma questo sarà il tema di una prossima scheda.

In presenza di regolamentazioni diverse gli operatori finanziari possono continuare a praticare l'arbitraggio tra giurisdizioni, evitando di volta in volta la giurisdizione con norme piu' prudenti e severe.  

In assenza di un quadro finanziario stabile vi e`un'alta probabilità che gli scenari qui presentati non si possano concretizzare
.

                                            Gustavo Rinaldi 

 

                                    

 

                                               

 

                                

                              

                                                

            

 

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