La "tempesta perfetta". Così l'economista Nouriel Roubini ha definito ciò che si aspetta nei prossimi mesi, cioè l'interruzione del bel tempo che sta caratterizzando i mercati finanziari dal marzo 2009.

Roubini sostiene che i trend rialzisti degli asset finanziari, di cui le Borse costituiscono il riferimento principale (anche se non l'unico), non poggiano sulle speranze di prospettica ripresa economica, ma sull'ennesima grande bolla finanziaria. La madre di tutte le bolle: il carry trade a carico del Dollaro.

In altri termini, gli investitori internazionali per tutti questi mesi si sono finanziati in Dollari e hanno acquistato asset a rischio (finanziario), alimentando ulteriori acquisti.
Roubini afferma che il finanziamento in Dollari è risultato vantaggioso non solo perchè le FED ha portato a zero i tassi (sul Dollaro), ma soprattutto perché vi era l'indiscutibile consapevolezza che, per "colpa" del difficile momento dell'economia, il Dollaro era sistematicamente destinato a cedere terreno in campo valutario.
Per tale motivo, alla chiusura del finanziamento non solo si sono pagati tassi prossimi allo zero, ma grazie alla componente valutaria, ci si è finanziati a tassi fortemente negativi, prossimi anche al -40% (su base annua).
La tabella della Figura 1, prendendo a caso due recenti date con le rispettive quotazioni del Dollaro, conferma la tesi di Roubini.

In pratica il sensibile rialzo borsistico da marzo in poi è figlio delle recessione (o quantomeno delle difficoltà economiche) più che conseguenza della fiducia nella ripresa congiunturale. Secondo Roubini, la tempesta perfetta è quella che si scatenerà appena si diffonderà la convinzione che, proprio per il possibile superamento della crisi economica, il Dollaro avrà smesso di indebolirsi e, anzi, potrebbe iniziare a recuperare terreno.
A quel punto, tutte le posizioni rialziste sulle Borse verranno progressivamente chiuse, innescando una catena di ribassi che alimentano altri ribassi e così via.

Che il rialzo borsistico sia un gigante dalle caviglie d'argilla sembra dimostrato dalla reazione negativa (-3% abbondante in una sola seduta) che gli indici hanno registrato alla notizia del fallimento della Holding finanziaria del Dubai. Tale fallimento ha già fatto emergere ampi timori di effetto-contagio, prima ai mercati più fragili (come l'Est Europa), poi anche ai listini delle economie "mature", dove il settore bancario è andato subito sotto pressione: pare che metà del debito complessivo del Dubai sia iscritto nei bilanci di istituti creditizi europei.

In attesa della tempesta perfetta (di cui l'effetto Dubai potrebbe essere solo il prologo), è interessante capire quanto e come si sono rivalutati i mercati borsistici dai minimi di marzo a metà novembre, ovvero fin sulla soglia dell'effetto Dubai.
Per condurre le nostre analisi, utilizziamo degli indici riassuntivi, un po' artigianali, ma efficaci sotto il profilo analitico.
Si tratta, concettualmente, degli indici già esaminati nella scheda "Le Borse andranno a zero?", naturalmente aggiornati con l'evoluzione del 2009.

Gli indici in questione sono sommariamente costituiti dalle medie aggregative delle Borse simili per competenza geografica e/o economica. E' necessario riassumere le obiezioni che un interlocutore raffinato potrebbe avanzare rispetto a questi indici.
Si tratta di indici che non tengono conto, volutamente, del fattore cambio; proprio per non inquinarli con l'andamento numerico della traduzione in un'unica unità di conto, detti indici non vengono pesati (es. per la loro capitalizzazione), il che se da un lato è una inesattezza (in effetti una variazione dell'1% di Wall Street "pesa" di più della variazione dell'1% di Kuala Lumpur o di Johannesburg), dall'altro è conseguenza della scelta di non tener conto dell'andamento valutario.
I risultati, anche sotto il profilo strettamente numerico, vanno quindi considerati come "ordini di grandezza": tuttavia sono estremamente efficaci per riassumere l'andamento dei grandi aggregati borsistici mondiali.

La Figura 2 illustra dunque le variazioni percentuali di metà novembre '09 rispetto ad alcuni riferimenti del recente passato. Tutte le Borse sono cresciute nel periodo oggetto dell'analisi, ma l'ampiezza e il timing dei diversi trend non sono perfettamente allineati, inducendo quindi a qualche considerazione finale sul prossimo futuro, "tempestoso" o meno.
L'indice riassuntivo mondiale (Figura 3) è cresciuto del 45% circa sia dall'autunno '08 che da inizio '09, è aumentato del 72% dai minimi di marzo e del 24% da metà anno. Tutto bene, rispetto agli svarioni generali del 2008, quando le borse persero nel loro complesso il 50% abbondante? Sì e no.

E' bene ricordare che, per un effetto prettamente statistico, le percentuali di variazioni "in su" e in giù" non corrispondono ad uguali movimenti in valore assoluto. Se un'azione vale 100 e perde il 50%, scende alla quotazione assoluta di 50; se poi da 50 risale del 50%, NON torna a 100, ma si ferma a 75, visto che il 50% di 50 è appunto 25 (50+25= 75).
Quindi, nonostante il vistoso rialzo del 2009, le Borse sono ancora ben distanti dai loro massimi.
In ogni caso è sicuramente meglio per le Borse salire del 72% dai minimi che scendere del 50% dai massimi.

Per capire qualcosa di più di questo trend generalizzato, è utile passare ad analizzare i trend di alcuni aggregati borsistici. L'aggregato complessivo delle Borse europee (Figura 4) si è mosso sostanzialmente in linea con l'indice mondiale, risalendo in particolare del 72% dai minimi di marzo.
Ma se scomponiamo l'aggregato europeo, emergono due trend significativamente differenti. Le Borse occidentali, che comprendono non solo i Paesi EU, ma anche altre Nazioni come per esempio la Svezia, sono risalite in misura minore della media mondiale (nello specifico: "solo" +57% dai minimi), evidentemente penalizzati dalle difficoltà a far ripartire un'economia appesantita dalle mille vischiosità e da consumi principalmente "di sostituzione", quindi in netto affanno in questi periodi (Figura 5). Viceversa le Borse dell'Est Europa, comprendenti sia Paesi in area EU (Polonia, Rep. Ceca) che altri con qualche affanno strutturale (Ungheria, Russia) sono salite in misura decisamente superiore, in particolare del 91% dai minimi, presumibilmente per i maggiori spazi di ripresa economica legata alle necessità di mercati per molti versi ancora "primari".

Considerazioni simili giungono anche dall'analisi degli andamenti borsistici del continente americano. Le Borse del Nord America, cioè USA e Canada, sono salite con freno a mano (+52% dai minimi), mentre quelle dell'America Latina, dal Messico a Capo Horn, sono rimbalzate del 70% dai minimi (Figura 6).

Le Borse asiatiche comprendono quasi esclusivamente Paesi in via di (fortissimo sviluppo): dalla Cina all'India, alle Tigri del Far East. L'unica eccezione di stampo "occidentale" è rappresentata dal Giappone. L'aggregato borsistico è comunque salito in misura considerevole (+74% dai minimi) e, proprio per la composizione dei Paesi che compongono questo aggregato, costituisce forse il dato concettualmente più significativo fra quelli qui analizzati (Figura 7).

Minor sprint esprimono le Borse dell'Emisfero Australe, ovvero Australia, Nuova Zelanda e Sud Africa: questi Paesi, che poggiano su un'impostazione "anglosassone" di fondo, registrano il minor rialzo percentuale dai minimi di marzo: "solo" +45%.

Chiudiamo la carrellata borsistica riportando, per campanilismo, l'andamento della Borsa italiana, sintetizzata dall'indice COMIT (Figura 8), preferito agli indici di più recente invenzione perché più rappresentativo del mondo industrializzato (gli "altri" indici italiani incorporano società di nuovi business). Ciò nonostante il Comit è rimbalzato del 66% dai minimi, con un rush degno più di un Paese emergente che di un mercato delle "vecchia" Europa.

In conclusione: cosa aggiungono questi numeri alla tesi di Roubini? In prima battuta la sostengono, ovvero appare evidente che il rialzo borsistico del 2009 è auto gonfiato da meccanismi finanziari (carry trade sul Dollaro) e non da un'effettiva convinzione nella ripresa economica. In pratica le Borse viaggiano sul Titanic, di cui conosciamo il destino.

Ne consegue  che, come afferma Roubini, la "bolla" potrebbe improvvisamente trasformarsi in "sbolla"; che il segnale dell'inizio della "sbolla" potrebbe davvero essere costituito dai primi passi di recupero del Dollaro; che probabilmente l'infezione partirà dai mercati che hanno corso di più nel recente passato (a naso verrebbe da dire America Latina ed Est Europa in primis); che l'infezione si aggraverà in modo virulento anche quando inizieranno a perdere vistosamente i mercati asiatici (che rispetto ad America Latina ed Est Europa dovrebbero avere un più robusto pavimento industrializzato); che a quel punto l'epidemia si propagherà anche ai mercati borsistici tradizionali (Nord America ed Europa Ovest), paradossalmente in corrispondenza di statistiche (fra primo e secondo trimestre 2010?) che potrebbero, a quel punto, già evidenziare segnali di ripresina congiunturale.

                                                 Carlo Crovella

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